为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析

撰文: Lucas Campbell,就职于区块链咨询与 DeFi 评级公司 Fitzner,该文首发在聚焦于开放金融的英文电子杂志「 **Bankless 」。Bankless 与链闻联合发布该文章的中文版本。Bankless 的订阅地址为:
bankless.substack.com**,传统金融中,
市盈率 (price-to-earnings ratio, PE )是投资者用以评估一家企业未来
增长预期 与其
收益 (译注: 文中 earning 统一译作收益) 之关系的简单公式。,依据定义,市盈率是指,市场愿意为某公司每赚 1 美元而支付 x 美元。比如
Netflix 公司的股票属于高科技板块,其市盈率为
84.2 倍 ,这意味着市场愿意为 Netflix 每赚 1 美元而支付
84 美元 。,一般来说,市盈率是用于评估资本资产的有效工具。资本资产,比如股票、债券和带来租金收入的房地产,都给投资者带来基于未来收益的现金流。,2019 年随着
DeFi 的繁荣兴起,以太坊上涌现出很多新的货币协议。其中很多货币协议通过收取小额使用费而产生现金流。这些现金流被用于直接分配给其 生态系统的参与者,或用于销毁其原生代币以增加稀缺性。,销毁原生代币似乎不是让持币者直接受益的最有效机制,不过,销毁代币意味着持币者在区块链网络或协议中占比增加,其实也就相当于
红利 。,由于这些免许可的货币协议大多都在累积现金流,那么,作为一种有效的工具,市盈率也可以为原生代币估价,因为它们与传统资本资产有类似属性。,考虑到加密资产尚属新生事物,市盈率不能算衡量其价值的完美工具或估价方法,不过它的确提供了一个简单框架,可以用来考察这些代币之间的价值差距。,在加密资产的视角中,市盈率公式可以这样写:,流通市值 / 年度收益,幸运的是,
Token Terminal 的朋友已经做了大部分跑腿工作,他们收集了现有很多知名货币协议的现金流数据。,以下是我们选取的几个货币协议的一点背景知识,以及它们如何在使用中累积费用。,为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析
各货币协议的年度收益,数据来源: Token Terminal,看一下各主要货币协议的年度现金流,我们会看到 Synthetix 明显一马当先,通过 Synthetix.Exchange 产生的年度费用接近
3200 万美元 。简单说来,Synthetix 对所有 Synth 交易固定收取
0.30% 的费用,这些费用按比例分配给 SNX 持币者,后者为相应的 Synth 提供抵押物。,尽管市值最高,而且是其他货币协议的基础,但 MakerDAO 通过稳定费产生的年度收益只有
670 万美元 。近期从单一抵押 Dai 转为多抵押 Dai 后,因为引入了 Dai 存款利率 (DSR) ,MKR 的销毁机制也变了。,DSR 将该系统未偿债务所积累的稳定费分配给 Dai 持有者,后者的 Dai 被锁定在智能合约中。DSR 与稳定费率之间存在利差,目前为
0.25
即将提高 到 0.5% (DSR 为 7.5%,稳定费率为 8%) 。,从利差获得的现金流被用于
购买和销毁 MKR 代币 ,这相当于给这一重要系统的治理者即 MKR 持币者带来普遍的红利。,Kyber 和 Uniswap 是 DeFi 无需许可的
流动性协议 中最大的两个 ,也是能产生七位数年度收益的另两家。,对 Kyber 而言 , 一部分费用用于销毁 Kyber 原生代币 KNC,其余则分配给储备管理者。值得指出的是, Kyber 即将到来的
Katalyst 升级 会改变该系统中费用累积、分配和销毁的机制。,另一个著名的无需许可流动性协议 Uniswap 是一个无代币的系统,其收取的费用被分配给在资金池中质押 ETH 和其它代币对的流动性提供者,下文我们会对此深入探讨。,另一个现金流表现还算不错的货币协议是 Nexus Mutual,一个去中心化保险协议。Nexus Mutual 基于一个绑定曲线运作,用户可以为那些著名的价值存储类智能合约购买
保险 。其保险范围覆盖某智能合约,在用户设定的保险时间段,保障其因黑客攻击或系统漏洞而遭受的损失。如果保险到期而无索赔,用于购买该保险的 ETH 和 DAI 会被放入资本池,这样就增加了 NXM 代币的价值。,最后还有几个主要的货币协议:0xAugurAave,三者收到的费用寥寥无几,与其流通市值相比更显寒酸。
Aave 很新 ,我们可以忽略其累积的费用。不过 0x 和 Augur 都已在以太坊主网上线相当长时间了。0x 近期更新了其代币经济模型,允许流动性提供者
质押 ZRX ,获得以 ETH 计价的费用。而 Augur 则在等待其即将到来的 v2 升级,届时其预测市场的 资金池将会以 DAI 计价,而不再是 ETH 这种波动性大的资产,这一转变,以及其它几项改善,应该能增加这家去中心化预测市场平台的使用率。,上面讲完了这些协议是怎样产生现金流的,下面是这些知名 DeFi 代币的市盈率情况。 (请注意,市盈率高代表其被高估! ),为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析
各知名货币协议的市盈率,可以看到,无论是按传统金融资产还是加密资产的标准来看,
Synthetix
Nexus Mutual 的市盈率都相当低, 分别为
5.7
13.2 。这两个代币正驱动着浮现中的开放式、免许可的金融产品 (合成资产和保险) ,考虑到这一点,这两个货币协议的未来增长潜力可能被广阔的市场低估了。,接下来是
Kyber Network ,其
31.2 倍的市盈率比较合理,值得夸赞,和
微软 公司的 30.27 倍市盈率水准差不多。Kyber Network 在 2019 年确立了自己在 DeFi 领域免许可流动性协议的领先地位,不过,这种增长在其币价中并未得到充分体现。在未来几个月,该网络即将到来的 Katalyst 升级 (代币经济的一次重塑) 将如何影响其币价,值得期待,毕竟,它是交易额最高的去中心化交易所之一。,MakerDAO 的市盈率为
80 倍 ,与当前很多高增长股票的市盈率水准相当。有超过 12,000 枚 MKR 被销毁,超过
1 亿枚 DAI 在流通 ,MakerDAO 过去几年蓬勃增长,继续扮演着 DeFi 发展的中流砥柱角色。,为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析
MakerBurn 提供的图表,MKR 以美元计价的价格停滞不前,这主要是因为 ETH 在过去几年的糟糕走势。不过,如果以 ETH 计价,MKR 的表现其实还不错,自 2018 年 1 月以来该资产以 ETH 计价上涨了
124% 。,其他有代币的货币协议 0x、 Aave 和 Augur 的市盈率实在太高,在传统资本市场上是不可思议的。我们可以这么认为,这些协议要么需要聚集更多用户来产生更高现金流,要么需要重新设计其代币经济机制,才能从其使用和协议费中捕获更多价值。,尽管各种开放式、免许可的货币协议让人兴奋,但我们也看到
币安 等主要「
加密银行 」发起的币安币 (BNB) 等代币战略。,每个季度,币安会用其运营产生的利润的一部分来销毁 BNB,这就基于其季度利润为 BNB 持币者提供了一份红利。对 BNB 销毁的执行方式,社区内存在一些争议 (不是从公开市场购买 BNB 予以销毁,而是从尚未流通的 ICO 储备中购买再销毁) 。尽管如此,这一做法的确提供了一些线索,让我们可以拿一个中心化、需许可的加密银行与那些去中心化、免许可的货币协议进行比较,比如年度收益。在这方面,币安将那些 DeFi 协议远远甩在身后。,在过去四个季度中,币安从其利润中拿出大约
1.15 亿美元 用于销毁 BNB。,为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析,其年度收益中的 1.15 亿美元被分配到 BNB 代币,BNB 的流通市值在 28.3 亿美元,由此计算得出, BNB 的市盈率为
17 倍 。作为该领域估值最高的代币之一,这个倍数挺合理。,尽管收益额让人印象深刻,但值得注意的是,BNB 的持币人并未和证券持有者一样享有法律保护,通过销毁代币来维持 BNB 价值的权利也未受法律保护。随着币安白皮书对代币销毁的条文发生变更,我们看到这方面已经出现问题。因此,投资者要对这些代币体系的中心化风险一直保持警惕。,为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析,我在 Bankless 的新手文章《
ETH 市值达万亿美元的可能性》一文中探讨了 Dai 在多种假想情境中的可能性。如果 Dai 能捕获全球货币供应的一小片份额, 流通中的 Dai 需要达到
数十亿 (如果不说万亿) 规模。,那么,在这些场景中,MKR 会受到怎样的影响?如果保持 Maker 目前的市盈率、利差率和 Dai 的流通量不变, 只需一点算术,就可以计算出 MKR 在这些场景中的价格。,计算 MKR 价格的公式是:,流通市值 = 收益×市盈率,如果 Dai 捕获了……,1. 阿根廷 M1 货币供应量的 51% = 130 亿美元,2. 美国 M1 货币供应量的 1% = 403 亿美元,3. 美国 M1 货币供应量的 10% = 4034 亿美元,如果我们假定……,那么,结果就是……,如果捕获到美国 M1 货币流通量的 10%,就意味着 MKR 的价格会突破 8 万美元。 (MKR 当前价格为 609 美元),在我上一篇文章中,这些数字只是给你一个印象——MKR 未来可能的估价,也提出应对此持谨慎怀疑态度。这个 MKR 的预测价格并没有考虑过去销毁的 MKR 代币,只是简单计算了完全稀释的 MKR 供应量。另外,Dai 的存款利率、稳定费率以及相应的利差都可能发生变化。,而且,如果这几个数字趋于成熟,市盈率也会发生改变。如果 Dai 从现有货币供应量中捕获的份额继续增长 (未来可能捕获的份额也就变小) ,随着未来增长预期下降,投资者对 MKR 给出的市盈率可能会走低。,当然,相反的情况也可能发生——如果 Dai 作为一种全球免许可的稳定价值存储工具的形象成功建立,市场会认为其增长机会依然可观,那么投资者可能会给 MKR 更高的市盈率。,Uniswap 迅速跻身为以太坊上领先的免许可流动性协议之一。仅在 2019 年,Uniswap 累积的费用就达到
169 万美元 。Uniswap 已为其流动性提供者分配了数百万美元,尽管如此,它目前没有自己的原生代币。,为 DeFi 代币估值?看看头部 DeFi 代币市盈率与未来价值分析
Uniswap 通往 10 亿美元? 来源: DeFi Rate,我们假定,Uniswap 未来决定在其协议中整合进一个原生代币。那么,其「公允价格」是多少,以流通市值衡量,它能站到哪个位置?,首先,让我们为 Uniswap 设计一个快速的代币经济模型,从其交易费中累积价值,例如:,若要成为一名 Uniswap 流动性提供者,并有权从该协议的现金流中获益,用户必须持有一定数量 (假设为 x) 的 UNI 代币。,这个设计不算优雅,但够简单。UNI 代表着获取 Uniswap 累积的交易费的权利。,基于目前一年 169 万美元的收益, UNI 的流通市值能达到什么水平?,其最直接的竞争对手 Kyber Network 的市盈率为 31 倍,以这个市盈率计算,Uniswap 代币化后的流通市值会达到
5239 万美元 。而由于 Uniswap 过去一年取得爆炸性增长,投资者为其未来前景看好,其市盈率可以更高一些。让我们跳升到
50 倍 。,以市盈率 50 倍计算, Uniswap 的流通市值会达到
8450 万美元 ,超过 Kyber 当前 7600 万美元的市值。,单纯开心一下,让我们把市盈率提到
100 倍 (这还不到特斯拉市盈率的一半) 。Uniswap 的流通市值将达到
1.69 亿美元 ,接近其它 DeFi 协议如 Augure (约 1.58 亿美元) 和 Synthetix (约 1.85 亿美元) 的水平。,各货币协议大都产生现金流,也就拥有了与传统资本资产类似的特性,因此,对 DeFi 代币而言,
市盈率 是有意义的指标。,关键是,DeFi 代币不可能累积货币溢价 (也许 SNX 可以) ,因为它们主要用于促进相关协议,而不被用作储备资产或者价值存储。,所以,用传统资本资产的透镜来评估这些 DeFi 代币应该是公平的。像 Synthetix 和 Nexus Mutual 这样的代币的市盈率相当低,这意味着,其用处相对于其市值要更高。这说明,要么它们
被市场普遍低估了 ,要么其未来的成长预期很低 (这不太可能,毕竟 DeFi 仍在萌芽期,潜力巨大) 。,而另一方面, 像 Augur 和 0x 这样的代币,市盈率高得离谱,这意味着,这些货币协议还需要经历一段艰难时光去积累大量现金流,才可与其市值匹配。加密投资者要么高估了这些资产,要么对其未来成长有着极高的预期。,无论如何,以市盈率视角审视各种 DeFi 代币,能让投资者更清晰的了解这些协议的使用率,以及潜在的投资机会。,同样显而易见的是,要想在现金流层面与需许可的加密银行,甚至更进一步与传统金融企业展开抗衡,我们这一新生行业还有漫长的路要走。,来源链接:
bankless.substack.com,看一下各主要货币协议的年度现金流,我们会看到 Synthetix 明显一马当先,通过 Synthetix.Exchange 产生的年度费用接近
3200 万美元 。简单说来,Synthetix 对所有 Synth 交易固定收取
0.30% 的费用,这些费用按比例分配给 SNX 持币者,后者为相应的 Synth 提供抵押物。,尽管市值最高,而且是其他货币协议的基础,但 MakerDAO 通过稳定费产生的年度收益只有
670 万美元 。近期从单一抵押 Dai 转为多抵押 Dai 后,因为引入了 Dai 存款利率 (DSR) ,MKR 的销毁机制也变了。,另一个现金流表现还算不错的货币协议是 Nexus Mutual,一个去中心化保险协议。Nexus Mutual 基于一个绑定曲线运作,用户可以为那些著名的价值存储类智能合约购买
保险 。其保险范围覆盖某智能合约,在用户设定的保险时间段,保障其因黑客攻击或系统漏洞而遭受的损失。如果保险到期而无索赔,用于购买该保险的 ETH 和 DAI 会被放入资本池,这样就增加了 NXM 代币的价值。

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